Im Einkauf liegt der Gewinn – oder: Bezahle nicht zu viel!

Diese alte Kaufmannsweisheit hat bis heute Gültigkeit und ist entscheidend für den Erfolg einer Investition. Wenn Sie ein Wirtschaftsgut oder Investitionsobjekt zu einem Preis erwerben können, der deutlich unter seinem tatsächlichen bzw. wahren Wert liegt, ist diese Spanne mit hoher Wahrscheinlichkeit Ihr voraussichtlicher Gewinn.

An den Aktienmärkten bezeichnet man eine auf derart unterbewertete Unternehmen bzw. Aktien ausgerichtete wertorientierte Strategie als Value-Investing oder Value-Ansatz. Dieser wurde bereits 1934 von Benjamin Graham begründet. Unter dem Eindruck der negativen Erfahrungen der Weltwirtschaftskrise verfolgte dieser das Ziel, zwischen einem Investment bzw. einer Investition und purer Spekulation unterscheiden zu können.

Investition statt Spekulation

Innerer Wert und emotionales Handeln

Kaufgelegenheiten bei Angst und Panik

Längere Haltedauer und geringe Transaktionskosten

Einzigartiger langfristiger Erfolg des Value-Investing

Antizyklischer Charakter des Value-Ansatzes

Value-Expertise von Experten

Investition statt Spekulation

Graham erkannte, dass alle börsennotierten Unternehmen über zwei Bewertungen verfügen:

1. der Marktpreis, also die Bewertung des Unternehmens an der Börse, die sich über den aktuellen Aktienkurs ablesen bzw. ermitteln lässt

2. der tatsächliche Wert eines Unternehmens, der auch als der innere bzw. wahre Wert (intrinsic business value) bezeichnet wird. Dieser basiert auf dem bewährten Geschäftsmodell eines Unternehmens sowie seinen daraus über einen kompletten Konjunkturzyklus resultierenden Gewinnen. Somit entspricht der wahre Wert eines Unternehmens dem Preis, den ein Wettbewerber bereit wäre, bei einer Übernahme oder Fusion zu bezahlen. Dieser Wert würde sich somit durch die Geschäftstätigkeit über einen angemessenen Zeitraum amortisieren.

Alternativ kann der innere Wert auch als Zerschlagungswert ermittelt werden, indem der Eigentümer schätzt, welche Erlöse bei Liquidation des Unternehmens oder dem Verkauf der einzelnen Unternehmensteile erzielt werden können.

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Innerer Wert und emotionales Handeln

Tatsächlich orientiert sich der Aktienkurs eines Unternehmens langfristig an diesem inneren Wert, während er kurz- oder mittelfristig erheblich von diesem in beide Richtungen abweichen kann. Dies geschieht insbesondere dann, wenn sich Marktteilnehmer nicht mehr an fundamentalen Kriterien von Unternehmen orientieren, sondern einfach dem Herdentrieb der breiten Masse folgen und Unternehmen nur deswegen kaufen, weil alle anderen dies auch schon getan haben und weiterhin tun. So genannte Glamour-Aktien werden gekauft, weil sie schick und in Mode sind.  

Der durch diesen Herdentrieb hervorgerufene irrationale Überschwang kann zu grenzenloser Euphorie sowie zu massiven Übertreibungen und Überbewertungen von Unternehmen an den Aktienmärkten führen, wie sie z.B. während der Technologieblase Ende der 90er Jahre bei Internetaktien sowie am Neuen Markt zu verzeichnen waren.

Andererseits führen Angst und Panik sowie Weltuntergangsstimmung mit scheinbarer Ausweglosigkeit zu übertriebenem Verkaufsdruck, wenn nach dem Motto „Rette sich wer kann“ Aktien völlig undifferenziert zu scheinbar jedem beliebigen Kurs auf den Markt geworfen werden.

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Kaufgelegenheiten bei Angst und Panik

Value-Investoren kaufen nur dann, wenn der Marktpreis deutlich, am besten 40 – 50 % unter dem inneren Wert liegt. Diese Spanne zwischen Marktpreis und innerem Wert bezeichnet man als Sicherheitsspanne oder „margin of safety“. Eine ausreichend hohe Sicherheitsspanne schützt vor dauerhaftem Kapitalverlust, weshalb die Sicherheit des eingesetzten Kapitals und somit die Verlustvermeidung oberste Zielsetzung für Value-Investoren ist.  

Kurzfristig sind allerdings zwischenzeitliche Verlustphasen möglich, die sich auch bei Anwendung des Value-Ansatzes nicht ausschließen lassen. Dies gilt insbesondere in solchen Phasen, in denen Bewertungen an der Börse kurzfristig keine Rolle spielen. Auf Dauer sorgt jedoch die Sicherheitsmarge einer wertorientierten Investition für ein wesentlich geringes Anlagerisiko, insbesondere gegenüber dem breiten Aktienmarkt.

Value-Investoren müssen also geduldig sein. So dauert es einige Zeit – oftmals bis zu 5 Jahre - bis die vom Markt auf Unternehmensbasis vorgenommenen Fehlbewertungen, die überhaupt erst die Kaufgelegenheiten für Value-Investoren schaffen, wieder egalisiert werden. Deshalb  erwerben Value-Investoren Unternehmen bzw. deren Aktien mit einer Perspektive von mindestens 3 bis 5 Jahren.

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Längere Haltedauer und geringe Transaktionskosten

Dieses geduldige und weitsichtige Anlageverhalten schlägt sich in einer sehr geringen Umschlagshäufigkeit der Titel bei Value-Fonds wider. Bei einer durchschnittlichen Haltedauer der Aktien von 5 Jahren ergibt sich nur eine jährliche Umschlagquote von rund 20 %. Gewöhnliche, am Vergleichsindex orientierte Fonds, kommen dagegen auf eine Umschlagsquote von 100 %. Auch 200 % oder mehr sind nicht auszuschließen.

Die geringe Umschlagshäufigkeit führt bei langfristig orientierten Value-Fonds gegenüber anderen aktiv verwalteten Fonds zu wesentlich niedrigeren Transaktionskosten von ungefähr einem Prozent pro Jahr, was einen sehr günstigen Einfluss auf die Wertentwicklung von Value-Fonds hat.

Value-Investoren verkaufen die von ihnen gehaltenen Aktien dann, wenn sich der Marktpreis dem inneren Wert annähert bzw. diesen erreicht. Der Verkaufserlös wird dann wieder in andere unterbewertete Aktien mit möglichst hoher Sicherheitsmarge investiert.

Mit dieser konsequent angewandten und schlüssigen wertorientierten Anlagestrategie erwirtschaften erfolgreiche Anwender des Value-Ansatzes über längere Zeiträume überdurchschnittliche Resultate, da sie aufgrund ihrer antizyklischen Handlungsweise diszipliniert vorgehen und keinen zu hohen Preis für ein Unternehmen bezahlen.

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Einzigartiger langfristiger Erfolg des Value-Investing

Der einzigartige, mit anderen Strategien bisher langfristig nicht erzielbare Erfolg des Value-Investing über viele Jahrzehnte wurde inzwischen in vielen Studien zum Beispiel von den Nobelpreisträgern Eugene Fama und Kenneth French nachgewiesen. Im Gegensatz zum Ergebnis der Effizienztheorie entspricht der Börsenkurs eines Unternehmens im Regelfall eben nicht dem inneren bzw. fairen Wert des Unternehmens, sondern weicht von diesem teilweise deutlich nach oben oder unten ab.

Dieser Umstand lässt sich sehr gut mit dem menschlich emotionalen und nicht rationalen Anlageverhalten erklären, welches getrieben durch zu große Euphorie zu extremen Über- und durch unbegründeten Pessimismus zu deutlichen Unterbewertungen von Unternehmen an der Börse führt.

Genau diese Fehlbewertungen macht sich der Value-Investor zu nutze, in dem er zu teure Unternehmen meidet und unterbewertete Aktien kauft. Auf diese Art und Weise erzielt er deutlich höhere Erträge als der Gesamtmarkt bei einem gleichzeitig wesentlich geringeren Anlagerisiko.  

Jedoch gelingt diese dauerhafte und erfolgreiche Umsetzung nur wenigen Investoren mit festen Überzeugungen wie beispielsweise der Investmentlegende Warren Buffett aus Omaha/Nebraska, der es mit seiner Anlagegesellschaft Berkshire Hathaway sogar zu einem der reichsten Männer der Welt gebracht hat.

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Antizyklischer Charakter des Value-Ansatzes

Während der Value-Ansatz schlüssig klingt und theoretisch gut nachvollziehbar ist, lässt er sich von der Mehrheit der Anleger nicht einfach in die Praxis umsetzen. Denn Investieren nach dem Value-Ansatz bedeutet sich fortlaufend gegen den Markt und die Mehrheit zu stellen. Aus diesem Grunde finden sich unterbewertete Aktien bzw. Kaufgelegenheiten vor allem in Bereichen, die vom  Markt bzw. der Masse missverstanden, vernachlässigt und somit gemieden werden.
Da wir Menschen uns jedoch mehrheitlich davon leiten lassen, zusammen mit der Masse zu handeln, steht das Investieren nach dem Value-Ansatz im Widerspruch zu unserer menschlichen Natur.

Daher ist der Value-Ansatz denkbar ungeeignet für die breite Masse von Anlegern, die lieber den Trends folgen und sich in der Herde geborgen fühlen. Investitions- bzw. Kalkulationssicherheit und sehr  attraktive Erträge wird er jedoch nur der Minderheit unabhängig denkender Investoren bringen, die in der Lage sind, Entscheidungen zu treffen, die von der allgemeinen Meinung deutlich abweichen.

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Value-Expertise von Experten

Da Privatanleger aufgrund der menschlichen Natur und im Regelfall fehlenden Fundamentalwissens in der Ermittlung von wahren langfristigen Firmenwerten den Value-Ansatz selten erfolgreich umsetzen können, sind hierfür ausgewiesene Value-Experten mit langjähriger Expertise und festen Überzeugungen empfehlenswert.

Diese sollten idealer Weise über ein uneingeschränktes globales Anlageuniversum verfügen, da eine Beschränkung auf Regionen, Branchen oder Themen potenzielle Anlagegelegenheiten von vornherein beschränkt.  

Mit der Inanspruchnahme von ausgewiesenen Value-Experten lässt sich dieses weltweite Anlagespektrum sehr gut abdecken. Zusätzlich wird für Privatanleger die Gefahr, in einem Umfeld oftmals einseitiger und nicht hilfreicher Medien- und Marktberichterstattung für sich falsche Entscheidungen zu treffen, sehr stark gemindert.

Auch wenn es in der Praxis nicht den „Value-Ansatz“ gibt und eine Vielzahl von „Unterstilen“ mit durchaus unterschiedlichen Ausrichtungen existieren, so haben alle diese Value-Strategien und Value-Experten ein gemeinsames Ziel. Und dieses lautet:

„Für ihre Investitionen nicht zu viel zu bezahlen“ und somit den zukünftigen Gewinn bereits mit dem Einkauf zu sichern.

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